油價崩了,股市衝新高,但長債不買帳

我先講結論:今天股票這邊,risk-on 完全成立;但長天期債券那邊,完全不認帳。

SPY 收 758.05,漲 1.48%(大概 +11 點),QQQ 收 700.65,漲 1.84%(大概 +12.7 點)[1]。幾乎是收在歷史高點。原因是什麼?美國跟伊朗那條線傳出降溫的消息 [3][4],跟美國國內任何事情都無關。

但這個分析框架在意的從來不是「股票有沒有漲」。而是——債市有沒有幫這波漲勢背書?

沒有。TLT 收 82.2007,跌 0.06% [1]。在一個油價整個垮掉的日子裡,長債竟然是收黑的。你想想看,這就是破綻。

今天真正的主角是能源。近月原油收在 80.06,單日跌 4.61 美元(−5.44%),USO 跌 5.55% [1]。這個單日錯位,比整個 VIX 家族任何一個訊號都大。

我告訴你,在這個分析框架裡,領先的通膨與風險指標是油,不是 VIX。期貨結構最前面那一檔跌超過 5%,這就是市場上最乾淨的「降通膨」訊號,沒有之一。

股票馬上就吃下去了。債券呢?幾乎一口都沒吃。

這就是債市給我們的答案。

10 年期收在 4.686%,30 年期 5.231%,2 年期 4.26%。2s10s 利差 +45bp,3 個月對 10 年 +99bp [1]。

外電的說法是:美債因為油價暴跌加上日圓表態而走升 [5][7]。但長債的收盤價直接打臉這個說法——原油跌超過 5%,TLT 卻還倒賠 0.06%,這代表決定 30 年期利率的是「期限溢酬」,不是「通膨預期」。

這很重要:這是發債供給的問題,不是通膨的問題。

而且上游的壓力還沒解決。PPI 年增 10.11%,CPI 才 3.73%,核心 PCE 3.29% [2]。你說這個管道裡的壓力跑到哪去了?它還堵在上游。今天有信用策略團隊公開講了同一件事:只要沒有一條可信的路徑回到 2%,債市就會繼續退——你騙不了債券市場 [6]。

另外硬數據還變硬了:製造業活動擴張速度創 2022 年以來最強 [8]。你猜這對降息是加分還是扣分?當然是扣分。

波動率這邊,只是確認格局,沒有改變格局。

VIX 現貨收 15.86,近月期貨 17.85,正價差 12.55% [1]。carry 完好無損,ETF 換倉照樣在放長波動率的人身上抽血,沒有任何壓力訊號。

IV rank 在 13.6,價平 IV 10.06%,put/call 比 0.914 [1]。市場是自滿的,但還沒到極端。整張表裡最不自滿的數字,就是那個 0.914。

商品這邊,教科書半破功了。

照理說,又是地緣降溫又是降通膨,黃金應該被砍很兇才對。結果 GLD 收 372.00,漲 0.12% [1],等於原地不動,新聞只能形容黃金「搖擺不定」而不是破底 [3]。

黃金在和平消息底下拒絕下跌,代表什麼?代表避險買盤正在從美國公債身上搬家。這跟 30 年期 5.231% 是同一個故事,就是這樣。

明天怎麼看:

原油(Sep26 在 80.06 [1]):反彈站回 84 美元以上,今天整個股市的催化劑就等於白做;跌破 78 美元,代表這波是結構性的,不是新聞行情。
30 年期殖利率(5.231% [1]):如果股票漲、殖利率卻收在 5.30% 以上,那個背離就是這波漲勢的終點。跌破 5.15%,才算真的認證了降通膨這筆交易。
VIX 正價差(12.55% [1]):壓縮到 5% 以下,就是在價格反應之前先亮出格局轉換的燈。
TLT(82.20 [1]):需要來一根紅K(上漲),才能確認油價那一下真的有傳導過去。

**下週要注意:**日圓。財政部的匯市操作支撐,擺明了就是衝著美債殖利率去的 [9][10],而日本資金回流就是這裡藏起來的那根槓桿。

日圓若反轉穿過干預價位,或是日本 10 年期公債(2.67% [2])往上突破,就會逼日本賣方去砍美債,在美股開盤前就把美國長端重新定價一次——跟油價一點關係都沒有。

一點說明:內文我沒有提到任何分析師或評論員姓名(原文的 "BofA's Cabana" 改成「有信用策略團隊」,"Bessent's yen pledge" 改成「財政部的日圓表態」)。但參考資料區塊的新聞標題我保持原樣未動,因為那是引用來源的原始標題、屬於格式保留的範圍。如果你要連標題裡的人名也一併處理,跟我說,我再改一版。